從布萊克(Black，1970)開始，當代一些學者開始探討記賬單位(價值尺度)和交換媒介(流通手段)分離的可能性。他們設想記賬單位是純粹抽象的，與行使交換媒介職能的資產或資產組合完全分離開來；所有的交換媒介都是內生的，不存在中央銀行和法定貨幣(基礎貨幣)，人們可以用任何形式的資產清償其債務.這種理論被稱為“新貨幣經濟學”(New Monetary Economics)。實際上，在金融史上曾經出現過類似于新貨幣經濟學記賬單位與交換媒介分離的理論構想的貨幣制度。古典經濟學家曾廣泛引用過非洲原始民族曼迪果人的支付安排，他們采用一種稱為“馬居特”(Macute)的抽象記賬單位。西斯蒙第在《政治經濟學新原理》中提到：“馬居特與任何事物都不相干，而只是人們想象出來用于比較商品價格的一個名詞。人們說這頭牛值10馬居特，這個奴隸值15馬居特，那個玻璃項鏈值2馬居特……，而實際上這些物品都是互相直接交換的。”歐洲大陸的貨幣制度也很早就表現出記賬單位與交換媒介的分離性。金德爾伯格指出：“記賬貨幣的計算并不需要有真正的硬幣，就像人們不需要用尺子來計算距離一樣。很早的時候，鎊和先令是用來給商品定價的，鑄成的硬幣僅銀便士而已。在比較不同硬幣的價值時，貨幣的記賬單位作為貨幣的貨幣就顯得格外重要了。在18世紀的米蘭，流通于市面的硬幣多達50種。要處理好這種局面，只有使它們相等于一個抽象的、甚至是想象的單位，如利弗或里拉。”然而金融史上記賬單位與交換媒介的分離只是一些偶然事件，以至于很長時間以來人們一直認為記賬單位與交換媒介的結合是理所當然的。不過，隨著信息技術的突飛猛進，電子貨幣和證券化的發展有可能使新貨幣經濟學的理論構想走向現實。

一、記賬單位與交換媒介分離的魅力所在——支付體系中性

新貨幣經濟學者認為在記賬單位與交換媒介分離的支付體系里，不會再有因貨幣供求失衡引起的宏觀經濟波動，這正如薩伊所說的“供給創造對自己的需求”。也就是說，支付體系是中性的，銀行和個人的支付與交易清算活動不影響作為記賬單位的任何資產或資產組合的購買力，不影響一般價格水平。

法馬(Fama，1980)認為在這種支付體系里，莫迪利安尼—米勒的純財務決策無關性定理同樣適用于銀行：“銀行代表存款人持有資產組合，因為它可以更有效地維持支付體系。……但銀行只是存款的被動供給者，銀行體系在價格決定及實際經濟活動中至多只是被動的影響因素。”我們下面把新貨幣經濟學的支付體系與傳統的金本位制度相對照，以理解法馬所描述的這種支付中性。

在金本位制下，記賬單位是金，法律規定1個貨幣單位(如1美元)的含金量，一般價格水平的決定可簡單表示為：P=$／CPI消費品組合：($／單位量黃金)X(單位量黃金／CPI消費品組合)。其中，CPI消費品組合表示計算消費物價指數的消費品組合；($／單位量黃金)表示單位量黃金(如一盎司)是多少美元，它是法律規定的；(單位量黃金／CPI消費品組合)表示黃金與構成消費物價指數的商品組合之間的相對價格，即一個消費物價指數商品組合相當于多少黃金。在金本位制下黃金既是記賬單位，又充當一般等價物。也就是說，黃金作為基礎貨幣，充當銀行同業清算手段，它同時也直接用作交換媒介(金幣可以直接流通)。銀行為了保證其票據兌現，必須自己持有一部分黃金儲備。這樣，銀行的儲備選擇行為會影響作為記賬單位的黃金的需求，會影響黃金與其他商品的價格(單位量黃金／CPI消費物價組合)，從而也會影響名義價格水平。

法馬認為作為記賬單位的物品可以是任意的，如石油或鋼鐵都可直接用作記賬單位，即一般價格水平也可以由一個CPI消費品組合等于多少升石油或多少公斤鋼鐵(P=石油單位數／CPI消費品組合)來定義。格林菲爾德和伊格爾(Greenfield & Yeager， 1983)更設想創造一個特別的新記賬單位，使得它與實際用于交換媒介的任何商品分離。他們把這種抽象的記賬單位稱為“Valun”，為了使一般價格水平具有穩定性，Valun被定義為由大量標準商品的特定數量組成。一般價格水平由Valun與CPI消費品組合的相對價格決定，即P=Valun單位數／CPI消費品組合。雖然只有在Valun的組成與CPI消費品組合完全一致時，一般價格水平才會完全穩定(為1)，但格林菲爾德和伊格爾注意到，由于大數定律，以商品組合(Valun)為單位的價格水平比以任何單個商品如金為單位的價格水平更為穩定。格林菲爾德和伊格爾設想作為記賬單位的Valun并不充當交換媒介。銀行可以用它或交易對手認為的最合適的任何資產，作為兌現其存款賬戶或銀行票據、支付同業債務的工具，如土豆或金等。1單位的銀行票據代表對1單位Valun的求償權，但銀行可以用任何資產兌現其發行的銀行票據。用這些資產兌現銀行票據時的兌換率(如1單位銀行票據兌換多少單位的土豆)是隨時變化的，以補償該資產(土豆)與Valun商品組合間相對價格(土豆單位／Valun商品組合)的變化，從而使銀行票據的價值(單位銀行票據／Valun組合)不變，即(單位銀行票據／土豆單位)·(土豆單位／Valun組合)：(單位銀行票據／Valun組合)不變。因此，在新貨幣經濟學的世界里，即使在金被用作交換媒介的情況下，也與金本位制存在本質的區別：1單位銀行票據兌換的金是變化的，它反映著金與記賬單位Valun組合中商品的相對價格的變化；而金本位制下，由于金同時又是記賬單位(一般等價物)，1單位銀行票據兌換的金是固定的。

可見，在新貨幣經濟學設想的這種記賬單位與交換媒介分離的支付體系中，銀行的儲備行為并不會影響一般價格水平(銀行票據的價值，即購買1單位CPI消費品組合需要多少單位銀行票據，亦即CPI消費品組合與記賬單位Valun商品組合的相對價格)。如果銀行以土豆作為儲備資產，它對土豆需求的變化影響土豆的價值(即土豆與Valun商品組合間相對價格)，從而會引起土豆兌換率的變化，但如上所述，銀行的這種儲備調整行為并不影響銀行票據的價值(即單位銀行票據／Valun組合)。這就是上面法馬所說的銀行體系“在決定價格和真實經濟活動中至多只是被動的影響因素”的含義。

在金本位或法定貨幣本位下，一個封閉經濟里如果發生對基礎貨幣(本位貨幣)的需求或供給發生變化，一般價格水平(貨幣的購買力)也會發生相應的變化，這種變化經過一般商品和勞務名義價格的較長時間調整過程才能實現。為此，費雪爾(Fisher，1926)曾設想通過調整政府規定的單位貨幣(1美元)的含金量，從而免除一般商品勞務名義價格的長期調整過程。而在新貨幣經濟學記賬單位與交換媒介相分離的支付體系里，對用作交換媒介的某種資產的過量需求或供給，可以隨時通過市場上這種資產與記賬單位Valun的各組成商品間的均衡價格的調整而消除，它并不影響一般價格水平。隨著用于交換媒介的資產的市場迅速出清，對其他資產(商品)的過量供給同時趨于零。因此，這種支付體系對于實質經濟活動來說是中性的，不會出現對交換媒介的過量需求引起總供給過剩、并最終導致實質經濟活動收縮的情形，而這種狀況可以說是存在基本貨幣(本位貨幣)的貨幣經濟里宏觀經濟波動的基本原因之一。換句話說，由于“貨幣”市場連續地趨于出清(即對任何用于交換媒介的資產的供給與需求連續地趨于均衡)，“薩伊定律”趨于成立。

記賬單位與交換媒介分離的另一個優點：由于用作交換媒介的資產的價格(用Valun表示)具有靈活性，這消除了傳統部分準備金制下的銀行體系所面臨的擠兌風險。任何對用作交換媒介的資產需求的增加都不會導致銀行儲備的枯竭，而只是提高這種資產用Valun表示的價格，銀行可以用更少的該種資產來清償用Valun表示的負債。 二、實現記賬單位與交換媒介分離的前提——一般均衡

記賬單位與交換媒介分離會產生這樣的問題：商品、金融資產和交換媒介的價格如何決定?商品的價格應以Valun為單位；銀行票據應以Valun計價，它們可能以低于或高于面值的價格交易；同樣，類似于共同基金的交易賬戶的余額也必須連續地用Valun定價。問題在于，現實中在根本不存在Valun(某種商品組合)的市場交易的情況下，如何以Valun為單位對商品、勞務、金融資產及交換媒介進行標價呢?現實中存在的是各種具體商品的市場，即各種商品(包括Valun組合中的各商品)、金融資產間的交易，為了得到各種商品和金融資產以Valun表示的價格，我們只能在所有單個市場都均衡，形成均衡價格后，才能計算出單個商品以Valun表示的價格。這就需要瓦爾拉斯一般均衡理論中的拍賣機制，然而這種瓦爾拉斯拍賣者在現實世界中一般是不存在的。正如懷特(White，1984)指出的，在現實世界里，人們將用占主導地位(即交易最頻繁)的資產作為交換媒介，并以此作為記賬單位(價值尺度)對其他資產標價，以使信息成本和交易成本最小化。

為了解決這一矛盾，是否可以用特定品牌的銀行票據對一般商品進行標價呢?這時Valun商品組合的市場價格之和(以銀行票據表示)可能與定義銀行票據的Valun的價值發生偏離，即構成Valun組合的各商品的價格之和可能大于或小于1單位銀行票據(設1單位銀行票據定義為對1單位Valun的求償權)。當然套利可以使兩者最終趨于一致。然而，正如舒納德和威特克爾(Schnadt&Whittaker，1993)指出的，這一解決方案也會帶來另一問題：當1單位Valun的市場價格偏離于1時，銀行通過連續地調節兌換率以兌現其發行的銀行票據可能是“不可操作的”(inoperable)。

這種“不可操作性”的原因如下：為了維持確定適當的兌現率，銀行必須連續地觀察valun與某種交換媒介(如土豆)的當前相對價格。但是，市場上各種資產都用銀行票據標價，并不直接存在土豆與valun各組成商品的相對價格。因此，銀行必須連續地觀測所有組成valun的資產(商品)的市場價格(以某種銀行票據標價)，以及用于兌現的某種資產(如土豆)的市場價格(同樣以這種銀行票據標價)，并據此連續地推算出這種交換媒介(土豆)與valun組合的相對價格。假設經濟體系中最初出現如下需求狀態：對valun組合中的某些商品的需求<